Емісія облігацій і інвестиції в облігації
Головна | Про нас | Зворотній зв'язок
Емісія облігацій є відкритим фінансовий проект, при виконанні якого емітент - дебітор оформляє свої зобов'язання у вигляді цінних паперів, доступною будь-якому кредитору (інвестору), согласному з оголошеними, єдиними для всіх кредиторів умовами.
Емісія цінних паперів регулюється Законом України "Про ринок цінних паперів" від 22.04.96 N 39-ФЗ. Відповідно до Закону "облігація - емісійний цінний папір, що закріплює право її власника на отримання від емітента облігації в передбачений нею термін її номінальної вартості і зафіксованого в ній відсотка від цієї вартості або іншого майнового еквівалента".
Емісійні цінні папери можуть мати іменну документарну форму, іменну бездокументарну форму, документарну форму на пред'явника.
Закон повністю визначає процедуру емісії та склад документації, якої повинна супроводжуватися емісія. Розробник проекту емісії цінних паперів повинен строго дотримуватися положень Закону (вони включають інформацію про можливі варіанти емісійних проектів і способах їх оцінки) і підготувати відповідну документацію.
Емітентом облігацій можуть бути держава, муніципалітет, банк, синдикат банків або будь-яка корпорація.
За схемою виплат розрізняють прості (бескупонние) облігації, де емітент гарантує виплату тільки в один термін (момент погашення облігації), і купонні облігації, де емітент гарантує додаткові виплати в проміжні періоди між моментом емісії і моментом погашення.
Умовно розрізняють дисконтовані і процентні облігації. Дисконтовані облігації продаються за ціною нижче номіналу, а погашаються (викуповуються) за номіналом. Дохід інвестора визначається різницею між ціною погашення і ціною покупки.
Процентні облігації продаються в момент емісії за номіналом, а в момент погашення виплачується номінальна сума разом з процентним доходом.
Купонні облігації поєднують обидва принципи: дисконтний дохід від різниці між ціною погашення (як правило, збігається з номіналом) і ціною покупки, а також процентний дохід у вигляді купонних виплат, що вказуються в процентах від номіналу, причому остання купонна виплата зазвичай реалізується в момент погашення.
Ставка купонного відсотка може бути фіксованою або змінною. Змінна ставка зазвичай прив'язана до деякої базової (наприклад, ставка по облігаціях федеральної позики ОФЗ Україна визначається через індекс прибутковості випусків короткострокових облігацій ДКО Україна з близькими строками погашення). Емітент може обумовити в умовах емісії можливість підвищення купонного відсотка щодо базової з метою підвищення привабливості облігацій для інвесторів (в ряді випадків це робилося Мінфіном України - емітентом облігацій державної ощадної позики, ОГСЗ РФ). Можливо також обумовити обмеження на максимальний і мінімальний рівень купонного відсотка (наприклад, купонні виплати за облігаціями "Electricite de France" прив'язані до ставки LIBOR, але, не дивлячись на її зміни, не можуть бути нижче 5 1/8% і вище 8 ¼%) .
Умови емісії можуть також включати зобов'язання емітента щодо дострокового викупу облігації починаючи з деякого моменту після емісії. Наприклад, емітент 2-го облігаційної позики С.-Петербурга з 3-річним терміном обігу зобов'язується викуповувати облігації за номіналом після 3-місячного терміну їх володіння інвестором.
Виплата процентного доходу може бути організована по лотерейної схемою з розподілом сукупного відсотка доходу між позичальниками у вигляді виграшів, які визначаються шляхом відкритого лотерейного розіграшу.
Розробник проекту емісії облігацій зобов'язаний передбачити систему гарантій.
Для державних і муніципальних позик в якості гарантії зазвичай розглядається включення витрат на обслуговування позики в захищені статті бюджету.
Корпоративні позики можуть бути захищені власністю корпорації. При цьому можуть бути виділені деякі активи (наприклад, об'єкти нерухомості), вартість яких виступає в якості застави (емісія такого роду називається забезпеченої).
В іншому випадку при порушенні зобов'язань емітента інвестор (або організована група інвесторів) може домагатися виконання зобов'язань в судовому порядку, причому власники незабезпечених облігацій ставляться в ряд з іншими кредиторами, маючи перед ними пріоритетне становище.
Емітент облігацій, як правило, пропонує інвесторам облігації через посередників - фінансово - кредитні та фінансово - інвестиційні компанії.
Посередники можуть виконувати такі функції:
- розробку умов, документальне оформлення проспекту емісії, реєстрацію в державних фінансових органах і оповіщення можливих інвесторів;
- організацію підписаного синдикату, зобов'язується викупити позику (або частина емісії);
- організацію первинного розміщення і вторинних торгів;
- організацію купонних виплат та оплати сум погашення інвесторам.
Розробка проекту повинна включати проекти угоди з посередниками, причому, як правило, з числа посередників виділяється один, іменований генеральним агентом і бере на себе основні зобов'язання.
Ініціатива емісійного проекту завжди пов'язана з витратами часу і коштів на підготовку і реєстрацію проспекту емісії в прямій формі або у вигляді комісійних посередникам.
Умовою можливості бути реалізованим проекту є його конкурентоспроможність в порівнянні з відповідними облігаціями, доступними на ринку цінних паперів.
На реалізація проекту і витрати на реалізацію впливає також прийнята форма облігацій. Документарна форма тягне витрати на виготовлення сертифікатів облігацій, але вона єдино можлива, якщо це облігації на пред'явника. Разом з тим представницькою облігації (в силу анонімності власника) мають переваги при орієнтації емісії на масового інвестора в силу відсутності витрат на реєстрацію прав власності.
Розміщення облігацій тягне за собою потік платежів. Слід чітко розрізняти оцінки ефективності облігацій для різних сторін, що беруть участь в угоді.
Для емітента - дебітора ефективність розміщення облігації визначається:
- витратами на організацію емісії, включаючи витрати на комісійні посередникам і публікацію інформації про емітента, передбачену Законом;
- доходами від продажу облігацій;
- витратами на обслуговування боргу, включаючи купонні виплати та витрати на погашення.
Оцінка ефективності проекту для емітента визначається стандартним чином з урахуванням всіх елементів потоку платежів.
Тоді NPV потоку платежів для емітента дорівнює:
N (t) C (t) N (t) K (s, t) N (t) C (0)
t t s t<=s s t T
де: P0 - організаційні витрати, приведені до моменту початку розміщення;
N (t) - число облігацій, розміщених в момент t;
C (0) - номінальна ціна облігації, рівна ціні погашення (реалізованого в момент T);
C (t) - ціна продажу облігації (в грошових одиницях) в момент t;
K (s, t) - купонні виплати в момент s по одній облігації, розміщеної в момент t;
i - базова кредитна ставка.
Якщо емітент розміщує емісію відразу (наприклад, продає все облігації посередникам - андерайтерам за ціною C, то розрахунок спрощується:
Позитивність NPV означає перевагу емісії в порівнянні з отриманням кредиту за ставкою i. Кращим є варіант організації з найбільшим NPV.
Ставка i, що забезпечує рівність нулю NPV, являє собою IRR проекту та також може служити для вибору кращого варіанту організації, але рекомендується тільки при одноразовому розміщенні.
Оцінка прибутковості облігацій для інвестора також є складною проблемою. Як правило, емітент пропонує інвесторам розрахункову схему оцінки прибутковості.
Публікація (quotation) поточних значень розрахункової прибутковості служить найважливішим елементом компанії розміщення. Зазвичай публікується прибутковість до погашення (yield to maturity, YTM), що розраховується для бескупонних облігацій за формулою простих відсотків на поточну дату t:
де С (t) - поточна ціна продажу (в% до номіналу),
T - t - час до погашення, в днях (іноді річний період задається в 365 днів).
Інвестор може використовувати публікуються YTM тільки для короткострокових інвестицій (не більше трьох місяців) і тільки за умови, що інвестиції здійснюються їм на весь час аж до погашення. В іншому випадку інвестор повинен використовувати оцінки ефективної дохідності, що враховують потік платежів за передбачуваний період володіння (тримання) облігаціями.
Якщо інвестор орієнтований на тримання купонної облігації до погашення (такий інвестор зазвичай іменується консервативним), то при виборі варіанта інвестицій він може використовувати розрахунок NPV потоку платежів:
де ig - базова ставка відсотка по депозитах, а сума поширена тільки на ті купонні виплати, які прийдуть після моменту t покупки облігації.
Інвестор, який дотримується тактики продажу облігацій в найбільш вигідний момент ще до погашення (короткостроковий інвестор), повинен орієнтуватися на поточну прибутковість.
Поточна прибутковість r за день обчислюється за формулою:
де t. t - дати (в днях) покупки і продажу,
С - відповідні ціни.
Ця прибутковість може бути умовно перерахована в річну стандартні чином:
Оскільки в момент початку операції (в момент покупки) ціна продажу невідома і може бути лише прогнозована, то оцінка прибутковості спекулятивних інвестицій завжди містить невизначеність, тобто елемент ризику, і в цьому відношенні короткострокові інвестиції в облігації можна порівняти з інвестиціями в акції.